메지온 '파이프라인 쪼개기'…숨은 자금 압박·오버행

메지온이 유데나필 신규 적응증을 위해 미국 법인을 분리하고 임상 지역을 넓히는 외형 확장에 나섰지만, 그 이면에는 폰탄 치료제 임상 장기화로 누적된 자금 부담과 전환사채(CB) 전환에 따른 주가 희석 압박이 자리 잡고 있다는 지적이 나온다.

메지온은 지난 9월 23일 상염색체 우성 다낭성 신질환(ADPKD) 치료제 개발과 글로벌 사업을 전담할 현지 100% 자회사 메지온 바이오텍을 미국에 설립했다고 밝혔다. 기존 폰탄 치료제 전담 법인인 메지온 파마슈티컬스와 분리해 후속 파이프라인에 별도 기업가치를 매기고, 독자적인 외부 투자 유치나 지분 매각, 현지 상장까지 타진하겠다는 구상이다.

이에 앞서 지난 9월 초에는 폰탄 환자 대상 글로벌 확증 3상인 FUEL-2 임상 대상국을 기존 한국·미국에서 영국 런던과 버밍엄 소아심장 전문병원 세 곳으로 확대했다. 환자 등록에 속도를 내기 위한 조치다.

문제는 반복된 메자닌 발행의 후폭풍이 시장에 계속 부담을 주고 있다는 점이다. 오는 10월 7일 국내 사모 CB 전환에 따라 보통주 12만7278주가 추가 상장된다.

메지온은 지난 5월 임상 운영자금 확보를 위해 365억원 규모의 무보증 사모 CB를 발행했다. 당초 800억원 조달을 목표로 신기술사업투자조합 결성을 타진했으나 투자자 모집에 난항을 겪었고, 일반 메자닌 방식으로 선회했음에도 조달 규모가 당초 기대의 절반에도 미치지 못했다.

지속적인 신주 유입은 기존 주주의 지분 가치 희석을 초래할 뿐 아니라 오버행(잠재적 매도 물량) 리스크로 작용해 주가 상방을 제한하는 요인이 된다.

신설 법인을 통한 자금 조달 모델도 장밋빛 전망만 앞선다는 평가를 피하기 어렵다. 메지온은 노바티스의 레귤러스 인수나 로슈의 텔라반트 인수 사례를 들며 파이프라인 전담 법인의 매각 가치를 강조한다.

그러나 두 글로벌 사례는 이미 확실한 임상 성과나 거대 다국적 제약사의 초기 지분 참여가 뒷받침된 구조였다. 반면 메지온의 다낭성 신질환 파이프라인은 동물모델 실험을 거쳐 이제 막 한·미 임상 2b상 진입을 준비하는 극초기 단계다.

독자 법인 분리로 모회사의 연구개발비 부담을 덜어내겠다는 의도지만, 현지 벤처캐피털이나 글로벌 빅파마로부터 매력적인 기업가치로 독립 펀딩을 유치할 수 있을지는 여전히 미지수다.

유데나필의 승패를 결정지을 핵심인 폰탄 치료제 FUEL-2 임상도 완주까지 상당한 시간과 자금을 요구한다. 메지온은 2022년 3월 미국 식품의약국(FDA) 허가 신청을 자진 철회한 뒤 대상을 좁혀 재도전에 나섰다.

까다로운 환자군 특성 탓에 영국 병원까지 추가하며 환자 모집 지역을 넓혀야 했을 정도로 임상 일정 관리 부담이 컸다. 정상 운동 능력에 가까운 슈퍼폰탄 환자를 배제하고 통계적 기준을 조정해 성공 확률을 높였다고는 하나, 결과 발표와 재신청까지 수반되는 비용을 감안하면 기존 보유 자금만으로 상업화 완주를 장담하기 어렵다는 우려가 나온다.

결국 자회사 설립과 영국 임상 확대는 유데나필이라는 단일 물질에 과도하게 편중된 사업 구조를 다변화하려는 시도다. 다만 본업인 폰탄 치료제 최종 허가라는 본질적 성과가 나오지 않는 한 미봉책에 그칠 위험이 있다.

임상 환자 모집의 조기 완료 여부와 2b상에 진입하는 다낭성 신질환 자회사의 실제 외부 펀딩 성사 여부가 회사의 만성적인 현금 흐름 불확실성을 가늠할 잣대가 될 전망이다.