실적은 좋아졌는데 주가는 왜 바닥?…메디톡스의 두 얼굴

메디톡스 주가가 9만5800원으로 52주 최저가 부근에 멈춰 있다.

29일 한국거래소에 따르면 메디톡스는 12일 1분기(연결기준) 매출 607억원, 영업이익 74억원, 당기순이익 79억원을 공시했다. 전년 동기 대비 매출은 5% 줄었지만 영업이익과 당기순이익은 각각 35%, 136% 늘었다. 수익성 지표가 큰 폭으로 개선됐다는 뜻이다.

실적 회복에도 주가는 좀처럼 반등하지 못하고 있다. 현재가는 52주 저점인 9만6400원과 사실상 같은 수준이다. 52주 최고가 20만4000원과 비교하면 절반 아래로 내려앉았다. 외형이 회복되는데 주가는 바닥을 다지는 괴리가 이어지고 있다.

괴리의 한가운데에는 수익성 지표가 있다. 메디톡스의 2025년 연간 영업이익률은 6.9%였다. 2022년 23.9%에서 3년 만에 4분의 1 토막이 났다. 같은 기간 영업이익도 2022년 467억원에서 2025년 170억원으로 쪼그라들었다.

경쟁사와의 격차는 이 지점에서 가장 선명하게 드러난다. 메디칼타임즈에 따르면 휴젤은 2025년 영업이익 2009억원, 영업이익률 47.3%를 기록했다. 메디톡스(170억원·6.9%)와 비교하면 이익 규모는 약 12배, 이익률은 7배 가까이 벌어진 셈이다.

이익이 깎여 나간 핵심 원인은 소송 관련 법무비다. 신민수 키움증권 애널리스트는 메디톡스의 적자전환 배경을 두고 "적자전환의 가장 큰 이유는 소송 관련 법무비"라고 분석했다. 그는 분기별 법무비가 2025년 1분기 119억원, 2분기 75억원, 3분기 63억원으로 줄다가 "주요 마일스톤이 몰리며 4분기에 190억원으로 늘었다"고 설명했다.

법무비의 불규칙성은 실적 예측을 어렵게 만든다. 메디톡스는 2017년부터 대웅제약을 상대로 보툴리눔 균주·제조공정 도용 소송을 이어오고 있다. 2025년 11월에는 대웅과 대웅제약을 상대로 추가 소송을 제기했다. 분쟁이 길어질수록 비용 집행 시점을 가늠하기 어렵다.

밸류에이션 부담도 주가의 발목을 잡는 요인으로 거론된다. 메디톡스의 주가수익비율(PER)은 약 50배 안팎에서 형성돼 있다. 이익이 줄어든 상태에서 주가가 높게 매겨져 있어 통상 '실적 대비 싸다'고 보기 어렵다는 해석이 가능하다. 실적 개선이 이익 절대 규모 회복으로 이어져야 PER 부담이 풀리는 구조다.

회사는 본업의 해외 확장에서 돌파구를 찾고 있다. 메디톡스는 2025년 하반기 조지아, 볼리비아, 몰도바, 도미니카공화국, 엘살바도르 등에서 차세대 톡신 '뉴럭스' 시판 허가를 잇달아 받았다. 12월에는 중동 아미코그룹과 뉴럭스·뉴라미스 독점 공급 계약도 맺었다. 1분기에는 프리미엄 톡신 '코어톡스'의 국내 판매 증가가 수익성 개선에 기여했다고 회사 측은 밝혔다.

수출이 이익으로 연결될지는 생산기지 가동률에 달려 있다. 김지은 DB증권 애널리스트는 "수출 비중이 높은 브라질 제조소 추가가 완료될 경우 외형성장을 견인할 것"이라고 내다봤다. 그는 "2026년 중 뉴럭스 수출국 확대가 예정돼 있어 3공장 가동률의 점진적 개선이 기대된다"고 덧붙였다.

주주환원 카드는 이미 펼쳐졌다. 메디톡스는 20일 기업가치제고계획을 공시하며 연 200% 이상 액면배당률 유지와 분기배당 도입을 명문화했다. 1월에는 50억원 규모 자사주 38만4491주 취득도 결정했다. 2025년 배당성향은 53.8%로 파마리서치(25.9%), 휴메딕스(18.6%)를 웃돈다.

다만 환원 재원의 안정성은 손익 회복 여부에 묶여 있다. 영업활동현금흐름은 2021년 200억원에서 2025년 614억원으로 늘었고 부채비율은 같은 기간 43.1%에서 28.1%로 낮아졌다. 재무 체력은 확보됐지만 법무비가 다시 튈 경우 배당 신뢰도가 흔들릴 수 있다는 시각이 공존한다.